Notas de Tapa

¿Está vez será distinto?

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Lic. Gustavo Reyes – Ieral Mendoza

La asunción de un nuevo gobierno siempre genera expectativas, más en Argentina donde la economía funciona mal hace bastante tiempo. En los últimos 16 años, nuestro país ha estado sumergido en la trampa del proceso inflacionario. Los efectos de la inflación sobre la economía son similares a los que tiene la droga sobre el cuerpo humano. En los primeros años, una pequeña dosis ayudó a generar un boom de crecimiento. Luego, para mantener dicha dinámica, se requirió una dosis de inflación más alta. Al cabo de unos pocos años, la mayor inflación ya sólo generaba pequeñas tasas de crecimiento. Finalmente, en los últimos años, entramos en la peor etapa: recesión con inflación creciente.

Este complejo panorama de estanflación es uno de los grandes desafíos que expuso en el día de ayer el nuevo ministro de economía durante su primer conferencia de prensa[1]. Si bien Martín Guzmán – flamante jefe de la cartera de economía – explicó que su principal objetivo inmediato era frenar la caída de la economía protegiendo a los sectores más vulnerables y reducir paulatinamente la inflación, como era de esperar, no expuso aún las medidas concretas para sortear dichos desafíos. Dada esta falta de detalles, la presente editorial va a analizar los problemas que deberían revertirse para retomar el sedero de expansión económica con baja inflación que alguna vez supo tener la economía de nuestro país.

La mirada de largo plazo

Cuando se analiza la economía desde una perspectiva de largo plazo, resulta claro que la mala performance de la economía de nuestro país comenzó hace mucho tiempo. Como puede apreciarse en el siguiente gráfico, el ingreso per cápita de los argentinos viene cayendo en forma casi sostenida desde principios de los años 50´s (período de desilusión).

La caída relativa del ingreso per cápita de los argentinos se explica básicamente por la mala performance (respecto al resto de las economías) que tuvieron durante estos años los dos principales motores del crecimiento económico: estancamiento de la productividad y bajo crecimiento del stock de capital por trabajador.

Principales causas de la mala performance

Las razones de la decepcionante performance de los dos principales motores del crecimiento económico de largo plazo sin duda son múltiples, pero hay dos que se destacan claramente. Por un lado, el estancamiento de la productividad de la economía está muy relacionado con la caída de los niveles de apertura comercial: mientras menor es el grado de competencia, los incentivos a mejorar la productividad obviamente se recienten. Por otro lado, justo con el comienzo del período de desilusión de Argentina, la inflación empezó a acelerarse (en 1952 se lanza el primer programa anti-inflacionario) afectando negativamente tanto el proceso de inversión como la productividad de la economía.

Dinámica de la apertura comercial de Argentina y del promedio mundial:

Evolución histórica de la tasa de Inflación en Argentina:

¿Por qué hemos tenido tanta inflación?

Si bien en el corto plazo los determinantes de la inflación pueden ser muy variados, en el largo plazo, la inflación está totalmente asociada al exceso de emisión monetaria como puede observarse claramente en el siguiente gráfico:

Teniendo en cuenta que una de las principales causas de la emisión monetaria es el financiamiento de los déficits fiscales, la dinámica de largo plazo de las cuentas fiscales de Argentina resulta esencial para entender la evolución de la inflación:

  • en más de 70 años, solamente hubo 6 años con superávit fiscal,
  • en la mayoría de los años que se redujo fuertemente el déficit fiscal, la inflación disminuyó,
  • en casi todos los años donde el déficit fiscal alcanzó un pico, la economía tuvo alguna explosión (Rodrigazo, Tablita de Martinez de Hoz, Hiper-inflación, estallido de la Convertibilidad, etc.).
  • el impuesto inflacionario necesario para financiar el déficit fiscal histórico explica casi dos tercios de la inflación promedio registrada durante el período de desilusión.

Si bien el financiamiento del déficit fiscal a través del impuesto inflacionario ha sido un clásico de la economía de nuestro país, en algunos períodos, el mismo también ha sido financiado mediante la emisión de deuda pública. En realidad, esta segunda forma de financiar los desequilibrios fiscales es la más común en la mayoría de los países pero solamente está disponible cuando el gobierno tiene acceso a los mercados de crédito.

¿Por qué se cierran los mercados de crédito?

En general, los mercados de crédito se cierran cuando se generan expectativas de default. En nuestro país esto ha sucedido en varias ocasiones y, en muchas de ellas, las mismas han sido correctas.  Argentina ostenta el lamentable récord de estar entre los 15 primeros “defaulters”[1] del mundo con  7 defaults en su historia y con el peligro de caer en el octavo durante el 2020 de acuerdo a los precios de los seguros de default (CDS).

Lamentablemente, los defaults no siempre vienen solos. En muchas ocasiones los mismos han sido precedidos por crisis bancarias. Nuevamente, en este rubro nuestro país también presenta otro triste récord: es el segundo país en el mundo con más tiempo sufriendo crisis bancarias en los últimos 70 años[1].

El resultado conjunto de todas estas crisis bancarias y de deudas terminaron repercutieron negativamente sobre la dinámica de los créditos del sistema financiero en nuestro país y sobre la volatilidad del tipo de cambio real como puede observarse en los siguientes gráficos.

Principales causas de la mala performance

Teniendo en cuenta lo analizado anteriormente, los principales pilares detrás de la mala performance de la economía y de los bajos crecimientos en la productividad y en la acumulación de capital durante el período de desilusión fueron los siguientes:

  • una economía relativamente cerrada,
  • importantes déficits en las cuentas públicas,
  • alta inflación,
  • un triste récord de no pagador serial de las deudas, y de crisis bancarias
  • bajo nivel de créditos del sistema financiero,
  • altísima volatilidad en el tipo de cambio real.

¿Mejoraron estos problemas durante la administración del gobierno de Macri?

Con la información disponible a fines del año 2019, el último gobierno no pudo avanzar demasiado con varios de los problemas históricos: la relativamente baja apertura comercial de nuestra economía, la alta tasa de inflación, el riesgo de crisis bancarias y de caer nuevamente en default ni tampoco con la volatilidad en el tipo de cambio real.

Si bien en los citados problemas no hubo avances significativos, la administración de Macri mostró mejoras en otros aspectos también importantes: logró recuperar la credibilidad de las estadísticas oficiales, redujo parcialmente el atraso de algunos precios relativos claves en la economía y mejoró (en los últimos dos años) las cuentas fiscales.

El avance en las cuentas fiscales se produjo fundamentalmente gracias a una importante reducción en los subsidios energéticos  que pasaron de u$s 18.9 miles de millones en  2015 a u$s 5.9 miles de millones en 2019 permitiendo una sustancial reducción en el déficit primario a lo largo de dichos años.

¿Esta vez será diferente?

Si bien, como se mostró anteriormente, las cuentas fiscales mejoraron en los últimos dos años, teniendo en cuenta el nivel actual del déficit primario junto con el crecimiento potencial del PBI y la tasa de interés implícita en el stock de la deuda pública; el coeficiente Deuda Neta del Gobierno en términos del tamaño de la economía aún se encuentra lejos de estabilizarse. Este motivo sumado a importantes restricciones de liquidez y a nuestro propio historial como no pagador serial de las deudas, explican la razón por la cual los mercados financieros están muy temerosos a un default en 2020.

Muchos de estos temas fueron mencionados el día de ayer durante la primer conferencia de prensa del nuevo ministro de economía pero aún no se han detallado las medidas concretas que se planean implementar. De acuerdo a lo analizado anteriormente, en la medida que las acciones que tome el nuevo gobierno apunten a solucionar los históricos problemas[1] que nuestra economía acarrea desde el inicio del período de desilusión, podremos esperar que esta vez la dinámica de nuestra economía resulte diferente a los últimos 70 años. Caso contrario, difícilmente podamos torcer en forma definitiva el rumbo que mostró la economía durante este período.


[1] Economía relativamente cerrada, importantes déficits recurrentes  en las cuentas públicas, alta inflación, un triste récord de no pagador serial de las deudas y de crisis bancarias y enorme volatilidad en el tipo de cambio real.